作者：呂貢

盡管泡泡瑪特2020年業績仍保持正向增長，但相較前兩年增速已大幅下跌。其中，營收和經營溢利的同比增速分別由2019年的227.19%和348.15%，下跌至2020年的49.3%和20%

一面是產品漲價，一面是股價下跌，盲盒第一股泡泡瑪特國際集團有限公司(下稱泡泡瑪特，9992.HK)還能繼續受到消費者和投資者青睞嗎？

近期，泡泡瑪特被曝出多款新品漲價，即從59元/盒上漲至69元/盒。針對漲價原因，泡泡瑪特方面回應稱，“由于原材料價格上漲，人工成本增加，因此公司采取提價策略以應對成本抬升。此外，潮流玩具在設計上更加精細，工藝更加復雜，從而導致了成本的增加?！?/p>

然而，多位消費者對這樣的回應并不買賬，甚至有消費者發出“退坑”抗議。有業內資深人士分析稱，泡泡瑪特原材料成本占比約在20%左右，原材料漲價對公司影響其實并不大，此次操作更像是通過漲價試探市場反應。還有人認為，新品突然漲價背后是該公司業績增速疲軟，不排除其欲通過漲價來提振業績的可能。

除了此次提價操作，泡泡瑪特在品控方面也因產品質量問題不斷而飽受爭議。截至2021年5月8日，該公司在黑貓投訴平臺上的投訴量已多達3593條，主要涉及錯發、虛假發貨、商品瑕疵、無法退款退貨、聯系客服不解決等問題。

值得關注的是，從泡泡瑪特近日公布的上市后首份財報來看，其業績并不理想。雖然營收凈利均呈現穩增趨勢，但同比增速相比2018年、2019年均出現斷崖式下跌，存貨、銷售成本均進一步攀升。另外，市場上有聲音認為，泡泡瑪特過于依賴盲盒的單一營收方式或并不具有持久性。

在此背景下，雖然市場份額一直處于領先地位，但隨著未來越來越多的競品入局潮玩賽道，泡泡瑪特想要保住現有地位實現進一步發展，并非易事。

就上述提價、品控爭議以及財報數據方面等問題，《投資時報》研究員電郵溝通提綱詢問泡泡瑪特相關部門，但截至發稿尚未收到公司回復。

增速斷崖式下跌

2019年的“盲盒熱”，讓泡泡瑪特這家成立已逾十年的公司開始被更多人熟知。資料顯示，泡泡瑪特成立于2010年，最早定位是銷售家具、文具、視頻等生活創意產品的雜貨鋪，其曾于2017年1月在新三板掛牌上市，但那時公司一直處于虧損狀態。

2016年，泡泡瑪特推出自有線上潮流玩具社區平臺“葩趣”，同時推出第一個自主潮流玩具產品系列，即“Molly星座”盲盒系列，由時尚潮品零售公司向潮流文化娛樂公司轉變。進入2017年后，該公司逐步從連年虧損走向連年盈利。2020年12月，從新三板摘牌后的泡泡瑪特，成功在港交所掛牌上市。

近日，泡泡瑪特公布了上市后首份財報，數據顯示，其營收凈利均呈增長趨勢。其中，營業收入同比增長49.3%至25.13億元；經營溢利同比增長20.0%至7.19億元。

然而，《投資時報》研究員梳理該公司近年來財務數據注意到，相較于前兩年，泡泡瑪特2020年業績增速出現斷崖式下跌。

數據顯示，泡泡瑪特2017年至2019年營收分別為1.58億元、5.15億元和16.83億元，2018年和2019年同比增速分別高至225.49%和227.19%，而2020年其營收增速僅為49.3%，較2019年減少近178個百分點。而其2018年和2019年經營溢利同比增速更分別達到2951.24%和348.15%，亦遠超其2020年同比增速。

或是受到業績增速疲軟影響，泡泡瑪特股價也自2021年2月中旬起總體呈現一路走低趨勢。截至5月12日收盤，該公司每股股價已從2月17日的107.6港元最高點跌至57.3港元，最近6個交易日連續下跌。市值也僅有887.43億港元，相較1472億港元市值巔峰，蒸發585億港元。

成本攀升 存貨積壓

盡管業績增速有所下滑，但進入2020年后，泡泡瑪特線下店數量迅速擴張。年內，其新開76家線下門店，店鋪總數量亦從2019年年末的114家增至2020年年末的187家。同時，新開526家機器人商店，整體數量從2019年年末的825家增至2020年年末的1351家。

2020年門店的大幅擴張或也使得該公司同時期的經銷、管理費用隨之增加。據財報數據披露，泡泡瑪特的經銷及銷售開支由2019年的3.64億元增至2020年的6.30億元，同比增幅為73.2%；行政開支則由2019年的1.43億元同比增長96.5%至2020年的2.80億元。

上述兩項費用的同比增速遠超過泡泡瑪特同時期僅有49.3%的營收增速，對于費用增加原因，泡泡瑪特在財報中解釋稱，主要系員工數量增加以支持門店擴張、產品開發及業務擴張等所致。

值得關注的是，近年來，泡泡瑪特的銷售成本也在持續上升，即由2017年的0.83億元一路升至2018年的2.16億元和2019年的5.93億元，且同比增速由2018年的161.39%增至2019年的173.97%。時至2020年，該公司銷售成本達9.19億元，同比增幅為55.0%，遠超同時期營收增速，占當期收入比重為36.58%。

泡泡瑪特近幾年的存貨也在逐年攀升，2017年至2020年分別為0.16億元、0.29億元、0.96億元和2.25億元，且2018年至2020年同比增速分別為87.01%、231.38%和134.02%。

《投資時報》研究員注意到，泡泡瑪特2020年計入銷售成本的存貨成本高達7.48億元。對此，有業內人士分析認為，該公司2020年存貨的大增或是導致其同時期銷售成本攀升的主要原因。

2020年泡泡瑪特的存貨周轉天數也由前幾年的45天上下突增至78天。對于存貨周轉周期的大幅延長，泡泡瑪特方面表示，主要由于公司業務擴張、IP數量及新品的增加，使得公司對貨品的需求增加，因而準備的貨品量也隨之增加。

投訴率居高不下

值得一提的是，2020年以來，泡泡瑪特似乎有意調整產品營收結構，在頭部IP貢獻收入持續穩增情況下，收入結構也更加均衡。

《投資時報》研究員拆分泡泡瑪特2017年至2019年營收具體構成發現，期內該公司來自盲盒自有IP“Molly”的營收分別為0.41億元、2.14億元和4.56億元，占公司當期總營收的比重分別達25.9%、41.6%和27.1%。同期，其獨家IP“Pucky”所貢獻的營收占該公司的比重均徘徊在20%附近。

而該公司其余91款IP所帶來的營收占總營收的比重很少有上十位數者，大多數均在個位數徘徊?？梢姡m然泡泡瑪特開發了多達93個盲盒IP，但其對于“Molly”和“Pucky”兩大IP過于倚重，二者的營收占公司總營收的比例合計近半數。

再看泡泡瑪特2020年營收結構，前兩大IP“Molly”和“Pucky”所帶來的收入占公司總營收比重分別下滑至14.2%和11.9%，相較2019年分別減少12.9個百分點和6.8個百分點。而次級IP“Dimoo”和“The Monsters”的收入占比分別由2019年的5.9%和6.4%增至12.5%和8.1%。

然而需要注意的是，泡泡瑪特在品控方面長期存在產品質量問題、頻頻引起消費者不滿，投訴率居高不下。截至2021年5月8日，該公司在黑貓投訴平臺上的投訴量已多達3593條，主要涉及錯發、虛假發貨、商品瑕疵、無法退款退貨、聯系客服不解決等問題。

此外，雖然泡泡瑪特市場份額一直處于領先地位，但8.5%(2019年數據)的占比也意味著盲盒市場目前尚未出現一家能夠成為絕對龍頭的企業，未來還存在諸多可能性。并且就2019年數據來看，市場份額緊隨泡泡瑪特其后的二三公司占比分別為7.7%和3.3%，差距并不明顯。

未來，隨著越來越多的競品入局，如名創優品新開創的旗下潮玩獨立品牌TOPTOY等，盲盒這條賽道也將日漸擁擠。這也意味著，因“盲盒”走紅的泡泡瑪特，在之后的經營中所面臨的來自同賽道的競爭壓力將逐步攀升。