近日，片仔癀進入多事之秋。先是公司于8月9日宣布擬以2.54億元向關聯方溢價收購漳州市明源香料有限公司（下稱“明源香料”）100%股權，但隨即引發多方質疑。8月14日，片仔癀因前述關聯交易事項收到監管工作函。

片仔癀8月16日發布的半年報顯示，公司今年第二季度營收僅同比微增2.65%，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下降3.13%。8月23日，在回復上交所的監管工作函時，片仔癀又稱當前收購交易價格可能存在磋商空間，交易方案還需進一步優化調整，決定本次關聯交易暫緩執行，引發市場關注。

業務協同性遭問詢

片仔癀8月9日發布公告稱，基于大健康產業鏈上下游的綜合考慮，為進一步聚焦主業發展，以期發揮產業協同效應，并積極探索和培育新的增長點，全資子公司漳州片仔癀投資管理有限公司擬與漳州市國有資產投資經營有限公司簽署《漳州市明源香料有限公司股權轉讓協議》，收購明源香料100%股權。明源香料的核心資產則為漳州水仙藥業股份有限公司（下稱“水仙藥業”）的30%股權。

《經濟參考報》記者注意到，盡管片仔癀在公告中表示收購完成后可發揮協同效應，但其并未披露具體的協同措施。因此，在僅間接持股30%且主營產品存在較大差異的情況下，交易雙方未來如何實現業務協同成為外界關注焦點。

在監管工作函中，上交所要求片仔癀“結合雙方主營產品構成、公司戰略布局及水仙藥業競爭優勢等，說明公司在未取得標的資產控制權的情況下，與水仙藥業實現協同效應的具體方式與可行性，并結合前述問題進一步說明本次關聯交易的必要性。”

對此，片仔癀主要表示，雖然本次收購公司未取得水仙藥業控制權，但鑒于通過收購后的協同能夠實現雙贏，雙方均有動力在品牌、渠道、生產和研發等方面進行合作，共享增量成果，因此實現協同效應具有可行性。

其中，針對渠道協同，片仔癀表示，公司在覆蓋全國近400家片仔癀國藥堂的基礎上，聚焦拓展主流連鎖渠道，通過與多家頭部知名連鎖建立了全品類戰略合作伙伴關系，實現終端門店覆蓋超過10萬家。收購完成后，水仙藥業可與公司在線上和線下渠道開展合作，借助公司豐富的銷售渠道拓展業務區域和豐富客戶資源，從而提升銷售水平。

交易價格仍存在磋商空間

事實上，除了業務協同性外，本次交易作價亦備受關注。

根據片仔癀披露的收購公告，本次交易作價以評估值為依據，評估基準日為2023年12月31日，明源香料經審計后的股東全部權益賬面價值為1.43億元；經采用資產基礎法評估，確認明源香料股東全部權益價值評估值為2.54億元，增值率為78.29%。與此同時，本次交易在評估基準日持續經營前提下，水仙藥業的所有者權益賬面價值為6.31億元；經采用收益法評估后，所有者權益評估值為9.56億元，增值率為51.47%。

不過，前述交易定價引發較大爭議。根據青山紙業（持股水仙藥業70%股權）在其年報中披露的重要非全資子公司的主要財務信息，2014年至2023年的十年時間內，水仙藥業營業收入除了2016年有所下降外，其余年份均在增長，且數值上由2016年的1.52億元逐年增長至2023年的3.06億元；但水仙藥業的凈利潤不僅沒有穩步增長，反而有所下滑，在2018年凈利潤達到5321萬元后，2019年至2022年大多在4000萬元以下波動，2022年下滑至3502萬元，2023年則回升至4700萬元，但距離此前的高點還存在一定差距。

在此背景之下，上交所亦要求片仔癀補充披露“水仙藥業收益法評估詳細過程，包括但不限于未來收入、利潤、期間費用預測情況，結合收入增長率、折現率等關鍵參數選取、市場可比案例等說明評估依據及結果是否合理，前期評估情況（如有）是否與本次評估存在較大差異。”

而在針對前述問題的回復中，片仔癀表示：“經公司經營管理層審慎研究討論認為，當前交易價格可能存在磋商空間，交易方案還需進一步優化調整。本次水仙藥業的評估過程，先對其歷史經營情況和評估方法進行回復，對未來預測的取值和評估結果暫不回復。待關于標的資產的交易方案（包括但不限于評估報告）另行磋商確認后，公司將根據要求履行信息披露義務。”

在回復監管工作函中關于“明源香料一季度虧損的原因”的提問時，片仔癀表示：前期公告，明源香料的2024年第一季度（未審計）凈利潤為-0.07萬元，主要系繳納稅金及附加795.06元，利息收入71.68元。明源香料未以《企業會計準則》進行會計核算，前期公告的2024年第一季度財務數據為會計差錯，經更正后的實際凈利潤為正，未出現虧損。根據《企業會計準則》，水仙藥業2024年第一季度凈利潤為1549.26萬元，明源香料應補計提投資收益464.78萬元，經追溯調整后的2024年第一季度凈利潤為464.71萬元。

二季度業績承壓

8月16日，片仔癀發布2024年半年報業績：公司上半年實現營收56.51億元，同比增長12.00%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤17.22億元，同比增長11.73%。針對利潤增長，片仔癀稱，公司核心片仔癀系列產品及化妝品的銷售收入實現較大增長，但重要原材料成本的上漲對利潤空間造成了壓縮。

單季度看，片仔癀今年二季度業績承壓。同花順數據顯示，片仔癀第二季度實現營業收入24.80億元，同比微增2.65%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤7.47億元，同比下降3.13%；實現扣非凈利潤7.63億元，同比下降5.41%。

據悉，片仔癀的主要成分為天然牛黃、蛇膽、天然麝香和田七，其中天然麝香和天然牛黃成本較高。據中藥材天地網數據，天然牛黃多年來價格持續上漲，以安國藥市天然牛黃月價格為例，其2023年5月價格為2018年1月的2.5倍。

值得注意的是，片仔癀在其半年報中亦提示存在原材料供給及原材料價格風險：由于中藥材供給受到供需變化、產地減產及藥材標準提升導致的生產成本上漲等因素影響。今年以來，部分中藥材的價格維持高價位，對公司原材料的供給造成了極大的挑戰，未來將進一步對系列產品的成本造成上升壓力。

事實上，自2022年以來，片仔癀業績增速就明顯呈現疲軟態勢。同花順iFinD數據顯示，2016年至2021年，片仔癀營收、歸母凈利潤均保持著兩位數的高速增長；2022年片仔癀營收、歸母凈利潤增速均降至個位數，分別為8.38%、1.66%；2023年雖有回升，其中營收、歸母凈利潤增速依次為15.69%、13.15%，但相較于此前動輒20%以上的增速存在一定差距。

據國盛證券統計，由于原材料持續漲價，加上人工成本持續上漲等原因，自2005年至2023年5月，片仔癀14次公告調整出廠價格，其中內銷出廠價調整9次，外銷出廠價調整9次（內銷外銷調整有重合）。從調整幅度來看，最近的一次調價（2023年5月6日實施）提價幅度最大，其中內銷出廠價提高了170元每粒，外銷出廠價提高了35美元每粒。國盛證券還表示，歷史上基本每次提價都為片仔癀帶來了業績與股價的雙重提升。

某業內人士向記者表示：“片仔癀系列產品一直是片仔癀公司的核心業務和主要利潤來源，但如果該類產品增速見頂，提價驅動策略不再有效，將對公司經營業績帶來較大影響。因此片仔癀迫切需要多元化布局，以此謀求新的業績增長點。盡管片仔癀近年來一直在尋找第二增長曲線，但其新業務總體占比還是偏小，這也導致片仔癀短時間內不得不承受原材料成本高企和終端消費能力萎縮的雙面夾擊。”