近日，專注于癌癥免疫療法的武漢濱會(huì)生物科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“濱會(huì)生物”）向港交所提交上市申請(qǐng)書，聯(lián)席保薦人為華泰國(guó)際、招銀國(guó)際、中銀國(guó)際。

這更像是背水一戰(zhàn)。創(chuàng)業(yè)十六載，濱會(huì)生物通過(guò)七輪融資，融資額超10億元。然而，公司目前陷入“有收入，無(wú)產(chǎn)品；有產(chǎn)能，無(wú)銷量；有平臺(tái)，無(wú)品牌”的境地，現(xiàn)有研發(fā)管線能否成功也不確定。更緊迫的是，如今濱會(huì)生物現(xiàn)金流已然吃緊。近日披露的招股書中，該公司的風(fēng)險(xiǎn)提示密密麻麻，二級(jí)市場(chǎng)投資者會(huì)否買單，仍是未知數(shù)。

獨(dú)闖“無(wú)人區(qū)”

時(shí)間拉回2009年。濱會(huì)生物創(chuàng)始人劉濱磊從英國(guó)生物制藥公司BioVex Inc.（簡(jiǎn)稱“BioVex”）辭職回到武漢。BioVex是一家專注于溶瘤病毒療法研發(fā)的公司，劉濱磊在該公司待了10年，先后擔(dān)任博士后研究員、高級(jí)科學(xué)家、首席分子生物學(xué)家。2010年，他在武漢創(chuàng)立了濱會(huì)生物。

溶瘤病毒療法，通俗來(lái)講就是“以毒攻毒”——用經(jīng)過(guò)改造的病毒去感染并殺死癌細(xì)胞，同時(shí)激活人體自身的免疫系統(tǒng)來(lái)對(duì)抗腫瘤。

BioVex是全球溶瘤病毒藥物的“開山鼻祖”，其T-VEC產(chǎn)品為HSV-1（Ⅰ型單純皰疹病毒）路線樹立了標(biāo)桿。作為原研發(fā)團(tuán)隊(duì)的核心成員，劉濱磊負(fù)責(zé)制作T-VEC的大部分臨床前資料。此外，他還領(lǐng)導(dǎo)一系列結(jié)合免疫調(diào)節(jié)分子的創(chuàng)新HSV-1載體的設(shè)計(jì)、構(gòu)建及臨床前測(cè)試。

據(jù)介紹，HSV-1路線就是“用改造后的口唇皰疹病毒治癌癥”——?jiǎng)h掉它的致病基因、插入抗癌基因，變成只殺癌細(xì)胞、不殺正常細(xì)胞的“智能導(dǎo)彈”。2015年，T-VEC（HSV-1路線）成為首款獲FDA批準(zhǔn)的溶瘤病毒藥物，HSV-1路線成為目前溶瘤病毒領(lǐng)域最成熟、最主流的技術(shù)路徑，但缺點(diǎn)是競(jìng)爭(zhēng)激烈，大家都擠在這條路上。

辭職創(chuàng)業(yè)后的劉濱磊選擇了HSV-2路線（Ⅱ型單純皰疹病毒）。這是一個(gè)“無(wú)人區(qū)”，不是因?yàn)榧夹g(shù)原理不通，而是因?yàn)門-VEC的成功讓全行業(yè)形成了“HSV-1=安全區(qū)”的路徑依賴，資本、人才、監(jiān)管資源全部涌向已驗(yàn)證的賽道，HSV-2路線因“非共識(shí)”而被遺棄。濱會(huì)生物因此成為徹頭徹尾的“孤勇者”——需要獨(dú)自承擔(dān)技術(shù)路線證偽的全部風(fēng)險(xiǎn)，若成功則獨(dú)占賽道，若失敗則十六年努力歸零。

回憶起這段創(chuàng)業(yè)史，劉濱磊頗為感慨，當(dāng)時(shí)諸多藥企對(duì)溶瘤病毒療法并不熟悉，一聽到是用病毒來(lái)做藥，都覺得風(fēng)險(xiǎn)極高，以至于公司很長(zhǎng)一段時(shí)間都沒(méi)能獲得融資支持。盡管HSV-2路線前景不明，但他和團(tuán)隊(duì)還是決定一條道走到底。

“孤勇者”一頭扎進(jìn)“無(wú)人區(qū)”，底氣首先來(lái)自對(duì)專業(yè)的自信。

招股書顯示，1986年至1989年，劉濱磊在中國(guó)疾病預(yù)防控制中心流行病微生物研究所（現(xiàn)稱為“中國(guó)疾病預(yù)防控制中心傳染病預(yù)防控制所”）任職，專注于微生物疾病的預(yù)防。自1992年10月起，他在南安普敦大學(xué)分子微生物學(xué)系擔(dān)任研究員，從事腸道病毒研究，其后在該大學(xué)醫(yī)學(xué)院的同一學(xué)系擔(dān)任博士后研究員，繼而自2007年起擔(dān)任客席研究員。2000年3月至2009年6月，他就職于BioVex，專注于溶瘤病毒藥物T-VEC（HSV-1路線）研發(fā)。目前，劉濱磊擁有約四十年的藥品研究、藥物開發(fā)及業(yè)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)。

劉濱磊認(rèn)為，HSV-2更安全，基因容量更大，能裝下更多抗癌武器。劉濱磊選擇的路在全球范圍內(nèi)幾乎沒(méi)有同行者，濱會(huì)生物幾乎是唯一一家將HSV-2推進(jìn)到臨床后期的企業(yè)。

招股書顯示，截至2026年3月27日，濱會(huì)生物的管線包括兩款臨床階段候選藥物（即BS001及BS006），以及兩款臨床前階段候選藥物（即BR003及BS051）。其中，BS001（OH2注射液）是全球首款進(jìn)入臨床階段并推進(jìn)至Ⅲ期關(guān)鍵試驗(yàn)的基于HSV-2的溶瘤病毒候選藥物，有潛力成為全球首款獲批的基于HSV-2的溶瘤病毒療法。BS001已獲得國(guó)家藥監(jiān)局及FDA用于治療晚期實(shí)體瘤的IND批準(zhǔn)。針對(duì)選定的實(shí)體瘤類型（包括黑色素瘤、結(jié)直腸癌、膠質(zhì)母細(xì)胞瘤、軟組織肉瘤及膽道癌等），公司正開發(fā)BS001作為單藥治療以及與其他藥物的聯(lián)合療法。

除了擁有核心產(chǎn)品臨床進(jìn)度優(yōu)勢(shì)外，濱會(huì)生物還構(gòu)建了生產(chǎn)資質(zhì)壁壘。據(jù)招股書披露，它是目前中國(guó)唯一就溶瘤病毒藥物持有藥品生產(chǎn)許可證A證的公司，這一壁壘極高，它不僅是自己能生產(chǎn)這么簡(jiǎn)單，而且還是監(jiān)管認(rèn)可的CMC能力（藥品生產(chǎn)過(guò)程中化學(xué)、生產(chǎn)和質(zhì)量控制的綜合能力）徽章，是成本結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期護(hù)城河，是BD談判的定價(jià)權(quán)來(lái)源，更是商業(yè)化先發(fā)優(yōu)勢(shì)的時(shí)間鎖。劉濱磊曾說(shuō)，創(chuàng)新必須結(jié)合工藝穩(wěn)定，才是真正的創(chuàng)新。創(chuàng)新應(yīng)包括兩部分：一是藥物的有效性，二是工藝的解決，尤其是對(duì)大分子藥物而言。“得CMC者得天下。”

盡管如此，BS001能否復(fù)制甚至超越T-VEC的成功，仍是未知數(shù)。

企業(yè)面臨背水一戰(zhàn)

科學(xué)家創(chuàng)業(yè)、無(wú)商業(yè)化產(chǎn)品、無(wú)產(chǎn)品銷售收入——這些被打在濱會(huì)生物身上的“標(biāo)簽”，也讓外部投資者忍受煎熬。

2011年5月、2012年9月，波司登、武漢光谷生物創(chuàng)投基金等公司通過(guò)直接和間接方式參與濱會(huì)生物天使輪融資，2013年12月和2015年12月，濱會(huì)生物分別于武漢股權(quán)交易中心（股份代號(hào)為100155）及新三板（股份代號(hào)為834925）掛牌。2017年3月和2018年6月，濱會(huì)生物通過(guò)增資完成兩個(gè)階段的A輪前融資，深圳市達(dá)晨創(chuàng)坤股權(quán)投資企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“達(dá)晨創(chuàng)坤”）等公司入局。2018年9月樂(lè)普生物出資1.14億元獨(dú)攬濱會(huì)生物A輪融資。濱會(huì)生物2021年3月的B輪融資更是吸引了眾多機(jī)構(gòu)參與，融資額為6.07億元，B+輪融資2.39億元。2023年12月，嘉興中博守中股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“中博守中”）增資2000萬(wàn)元完成濱會(huì)生物IPO前最后一輪融資。至此，濱會(huì)生物累計(jì)進(jìn)行了七輪外部融資，融資額超10億元。至此次H股IPO前，濱會(huì)生物的投后估值為32.20億元。

《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，濱會(huì)生物2023年12月的后續(xù)融資到IPO前的估值大幅增加，主要是由于公司在中國(guó)進(jìn)行針對(duì)黑色素瘤治療的Ⅲ期臨床試驗(yàn)取得重大進(jìn)展；公司已與FDA進(jìn)行Ⅱ期臨床試驗(yàn)結(jié)束（EOP2）會(huì)議，并分別于2024年12月及2025年9月獲許可直接進(jìn)入治療黑色素瘤及結(jié)直腸癌的Ⅲ期試驗(yàn)；BS001在膠質(zhì)母細(xì)胞瘤治療中展現(xiàn)出治療潛力，多名患者在早期Ⅰ/Ⅱ期試驗(yàn)中展現(xiàn)良好反應(yīng)。

目前，濱會(huì)生物的外部投資者中，包括揚(yáng)子江藥業(yè)、中金資本、前海母基金、祥峰投資、達(dá)晨創(chuàng)坤、樂(lè)普生物等知名公司，其最早期的投資人如波司登，持股已達(dá)15年之久。而這些投資能否順利退出，仍是個(gè)問(wèn)號(hào)。

值得注意的是，濱會(huì)生物一直在籌劃上市，但過(guò)程頗為波折。2021年，公司就籌劃H股上市，2023年8月又轉(zhuǎn)向科創(chuàng)板，2024年初又計(jì)劃上北交所，2025年9月再次錨定H股，2026年3月，公司首次招股書失效，2026年4月2日，濱會(huì)生物重新遞交了招股書。

沖刺上市的途中，也有部分外部機(jī)構(gòu)股東選擇退出。如2024年4月，公司股東達(dá)晨創(chuàng)坤將其持有的濱會(huì)生物股份中的67.38萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給了中博守中，轉(zhuǎn)讓價(jià)為14.84元/股。2025年9月，濱會(huì)生物股東武漢華方健民醫(yī)潮投資合伙企業(yè)（有限合伙）將所持股份以18.22元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給中山遠(yuǎn)道壹號(hào)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙），轉(zhuǎn)讓價(jià)遠(yuǎn)低于其2021年約55.41元/股的入股成本。此外，還有其他類似的退出事件。

無(wú)論是對(duì)創(chuàng)始人劉濱磊，還是尚未退出的外部股東而言，濱會(huì)生物此次IPO顯得尤為關(guān)鍵，目前主要問(wèn)題是公司現(xiàn)金流吃緊。

招股書顯示，2024年、2025年，濱會(huì)生物的營(yíng)業(yè)收入分別為172.5萬(wàn)元、88.4萬(wàn)元，主要來(lái)自于提供研發(fā)服務(wù)、銷售研發(fā)用途的試劑和耗材等。來(lái)自五大客戶的收入分別占公司當(dāng)期總收入的90.5%、93.9%；當(dāng)期分別虧損1.13億元、1.20億元。

該公司近兩年的虧損主要由于研發(fā)開支、行政開支導(dǎo)致。2024年、2025年，濱會(huì)生物的研發(fā)開支分別為1.03億元、0.84億元，行政開支分別為0.33億元、0.52億元。

截至2025年底，濱會(huì)生物的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.26億元，較2024年底的2.16億元減少41.76%，資金消耗速度較快。從2025年的情況來(lái)看，公司剛性、低彈性現(xiàn)金消耗量在1.46億元左右（包含研發(fā)開支、行政開支及其他經(jīng)營(yíng)開支等）。若濱會(huì)生物不能在2026年內(nèi)完成港股IPO或大額BD交易，公司現(xiàn)有資金或?qū)㈦y以為繼。