政策持續(xù)加碼，并購(gòu)重組市場(chǎng)又熱鬧了起來(lái)。

在這不斷活躍的市場(chǎng)中，一種名為“定向可轉(zhuǎn)債”的支付工具正悄然成為市場(chǎng)的新焦點(diǎn)，尤受科創(chuàng)企業(yè)青睞。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在并購(gòu)重組過(guò)程中引入定向可轉(zhuǎn)債用于支付，能夠平衡好交易雙方的收益與風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)優(yōu)化交易結(jié)構(gòu)的靈活性。而對(duì)于科創(chuàng)企業(yè)而言，支付環(huán)節(jié)使用定向可轉(zhuǎn)債，可有效緩解企業(yè)現(xiàn)金流壓力、延緩控制權(quán)稀釋速度，并對(duì)科技產(chǎn)業(yè)整合提速起到積極的推動(dòng)作用。

政策指引活躍市場(chǎng)

根據(jù)發(fā)行目的，定向可轉(zhuǎn)債可分為兩類，一類用于再融資，另一類則用于上市公司并購(gòu)重組交易中向特定交易對(duì)手支付交易對(duì)價(jià)。在政策支持下，可轉(zhuǎn)債憑借其兼具股債特性的優(yōu)勢(shì)，逐漸成為上市公司并購(gòu)重組中支付工具箱中的“優(yōu)選項(xiàng)”。

例如，今年7月，富樂(lè)德以發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債方式定增收購(gòu)富樂(lè)華100%股權(quán)的事項(xiàng)畫上圓滿句號(hào)。這是去年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》(簡(jiǎn)稱“并購(gòu)六條”)以來(lái)，A股市場(chǎng)首次出現(xiàn)運(yùn)用定向可轉(zhuǎn)債作為支付工具之一的重組項(xiàng)目。

事實(shí)上，定向可轉(zhuǎn)債在并購(gòu)重組市場(chǎng)中并非新生事物。此前已有包括思瑞浦收購(gòu)創(chuàng)芯微100%股權(quán)在內(nèi)的多起引入定向可轉(zhuǎn)債作為支付工具的案例。而在沉寂了一段時(shí)間后，定向可轉(zhuǎn)債又回到了上市公司視野當(dāng)中。年內(nèi)，除富樂(lè)德外，華海誠(chéng)科也將定向可轉(zhuǎn)債作為并購(gòu)的支付方式之一，完成了對(duì)華威電子70%股權(quán)的定增收購(gòu)。

而在這背后，是政策層面的持續(xù)引導(dǎo)。早在2018年11月，證監(jiān)會(huì)就啟動(dòng)了定向可轉(zhuǎn)債重組試點(diǎn)。直到2023年11月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司向特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券購(gòu)買資產(chǎn)規(guī)則》(簡(jiǎn)稱“定向可轉(zhuǎn)債重組規(guī)則”)，才真正為這一支付工具的推廣應(yīng)用鋪平道路。

2024年9月24日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布“并購(gòu)六條”，明確鼓勵(lì)上市公司綜合運(yùn)用股份、定向可轉(zhuǎn)債、現(xiàn)金等支付工具實(shí)施并購(gòu)重組，增加交易彈性。一系列政策的接連出臺(tái)，有效解決了試點(diǎn)階段定價(jià)混亂、條款差異大等問(wèn)題，為定向可轉(zhuǎn)債的標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)模化應(yīng)用奠定了基礎(chǔ)。

科創(chuàng)企業(yè)成應(yīng)用主力

從行業(yè)分布來(lái)看，半導(dǎo)體等科創(chuàng)企業(yè)成為并購(gòu)重組市場(chǎng)中使用定向可轉(zhuǎn)債的“主力軍”。

“較多選擇定向可轉(zhuǎn)債的企業(yè)集中在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的科技類企業(yè)，處于成長(zhǎng)期的制造業(yè)企業(yè)、硬科技企業(yè)，以及需要平穩(wěn)整合標(biāo)的的上市公司，尤其是輕資產(chǎn)、高研發(fā)投入的半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域企業(yè)。”華安證券投行部相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)上海證券報(bào)記者稱。

東方金誠(chéng)研究發(fā)展部副總經(jīng)理曹源源、分析師翟恬甜發(fā)布研報(bào)稱，定向可轉(zhuǎn)債重組規(guī)則發(fā)布后新增的6只支付型定向可轉(zhuǎn)債(含預(yù)案)，其中5只來(lái)自電子行業(yè)中的半導(dǎo)體企業(yè)，涉及模擬芯片設(shè)計(jì)、半導(dǎo)體封裝、功率半導(dǎo)體等細(xì)分領(lǐng)域，剩下1只則來(lái)自生物醫(yī)藥行業(yè)。

定向可轉(zhuǎn)債緣何在科創(chuàng)企業(yè)并購(gòu)重組支付環(huán)節(jié)中脫穎而出？這得益于其精準(zhǔn)“狙擊”了這類企業(yè)在并購(gòu)重組中的難點(diǎn)、痛點(diǎn)。華安證券投行部相關(guān)負(fù)責(zé)人向上海證券報(bào)記者解釋：一方面，現(xiàn)金支付會(huì)加劇科創(chuàng)企業(yè)的現(xiàn)金流壓力，而這類企業(yè)研發(fā)投入大、現(xiàn)金回流周期長(zhǎng)；另一方面，純股份支付易導(dǎo)致股權(quán)快速稀釋，影響原有股東的控制權(quán)，而定向可轉(zhuǎn)債支付既無(wú)須立即支付大量現(xiàn)金，又因不會(huì)即時(shí)轉(zhuǎn)股，可延緩控制權(quán)稀釋速度。而對(duì)于交易對(duì)手而言，定向可轉(zhuǎn)債的債券屬性又保障了本金安全，若并購(gòu)后企業(yè)業(yè)績(jī)提升，還能通過(guò)轉(zhuǎn)股分享成長(zhǎng)紅利。

此外，產(chǎn)業(yè)整合的現(xiàn)實(shí)需求也是讓定向可轉(zhuǎn)債在并購(gòu)重組市場(chǎng)“閃耀”的重要驅(qū)動(dòng)力。

“當(dāng)前支付型定向可轉(zhuǎn)債的發(fā)行主力為民營(yíng)企業(yè)，參與的重大并購(gòu)重組項(xiàng)目以橫向產(chǎn)業(yè)整合類為絕對(duì)主流。”曹源源、翟恬甜在研報(bào)中稱，按照并購(gòu)重組目的進(jìn)行分類，支付型定向可轉(zhuǎn)債參與的重大并購(gòu)重組項(xiàng)目中：通過(guò)同業(yè)收購(gòu)，完善產(chǎn)業(yè)布局、增強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)的橫向產(chǎn)業(yè)整合占比在六成以上；意在產(chǎn)業(yè)鏈延伸的并購(gòu)重組項(xiàng)目占比約為六分之一。

思瑞浦收購(gòu)創(chuàng)芯微100%股權(quán)的并購(gòu)重組項(xiàng)目是行業(yè)內(nèi)的典型案例之一。經(jīng)過(guò)多輪協(xié)商，思瑞浦與創(chuàng)芯微最終確定以定向可轉(zhuǎn)債與現(xiàn)金作為支付工具，并采取差異化定價(jià)的支付方式。在這過(guò)程中，對(duì)于收購(gòu)方思瑞浦，0.01%的票面利率對(duì)其財(cái)務(wù)費(fèi)用支出影響較小，且相對(duì)發(fā)行新股可以更好推遲、平滑股權(quán)稀釋節(jié)奏，減輕由此帶來(lái)的股價(jià)下跌壓力；對(duì)于交易對(duì)手創(chuàng)芯微管理層股東，可轉(zhuǎn)債不僅為其提供了債券的安全性做保障，也使其未來(lái)能夠共享股價(jià)上漲的紅利。

當(dāng)然，熱鬧的背后更需要多一分冷靜。目前，A股市場(chǎng)尚無(wú)單獨(dú)選擇定向可轉(zhuǎn)債作為支付工具的案例落地。根據(jù)定向可轉(zhuǎn)債重組規(guī)則的有關(guān)規(guī)定，上市公司可單獨(dú)以定向可轉(zhuǎn)債作為支付工具，自行決定重組交易對(duì)價(jià)全部由定向可轉(zhuǎn)債支付或者搭配部分股份、現(xiàn)金支付。