在行業(yè)液態(tài)奶銷(xiāo)售普遍承壓的情況下，新乳業(yè)交出了一份營(yíng)利雙增的年度答卷。3月22日晚間，新乳業(yè)發(fā)布業(yè)績(jī)公告稱，去年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入112.33億元，同比增長(zhǎng)5.33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.31億元，同比增長(zhǎng)35.98%。業(yè)績(jī)高光的背后，新乳業(yè)應(yīng)收賬款過(guò)高和商譽(yù)減值不容忽視，或?yàn)槠浒l(fā)展埋下隱憂。財(cái)報(bào)發(fā)布后，截至3月23日收盤(pán)，新乳業(yè)股價(jià)下降4.6%至17.85元/股，總市值153.63億元。

營(yíng)收增長(zhǎng)5.33%

新乳業(yè)發(fā)布的2025年年度報(bào)告顯示，營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)雙雙增長(zhǎng)，這一成績(jī)?cè)谕谝雅兜娜槠筘?cái)報(bào)中屬獨(dú)一份。

對(duì)于報(bào)告期內(nèi)營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.33%，新乳業(yè)主要?dú)w因于聚焦“鮮立方戰(zhàn)略”和以“鮮價(jià)值”為核心的產(chǎn)品策略。財(cái)報(bào)顯示，新乳業(yè)繼續(xù)堅(jiān)持“鮮酸雙強(qiáng)”品類(lèi)發(fā)展策略，加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，報(bào)告期內(nèi)低溫鮮奶和低溫酸奶均取得雙位數(shù)增長(zhǎng)。其中高端鮮奶、“今日鮮奶鋪”均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。特色酸奶同比增長(zhǎng)超過(guò)30%，其中功能性酸奶品牌“活潤(rùn)”系列抓住質(zhì)價(jià)比、代餐、0蔗糖的消費(fèi)趨勢(shì)不斷迭代創(chuàng)新，朝日唯品上市多款暢銷(xiāo)新品，推動(dòng)高速增長(zhǎng)。新品收入占比連續(xù)五年保持雙位數(shù)且新品效率不斷優(yōu)化，助力公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

凱度數(shù)據(jù)顯示，乳制品消費(fèi)從普適性營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充，逐步向基于場(chǎng)景、功能與情感的精細(xì)化、個(gè)性化選擇階段邁進(jìn)，“全年液態(tài)奶整體銷(xiāo)量增長(zhǎng)承壓，但需求分化，細(xì)分賽道中有結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)的趨勢(shì)。一方面，基礎(chǔ)白奶品類(lèi)增長(zhǎng)放緩；另一方面，契合消費(fèi)新趨勢(shì)的細(xì)分品類(lèi)表現(xiàn)亮眼。低溫鮮奶憑借‘更新鮮、更營(yíng)養(yǎng)’的認(rèn)知，保持了較好增長(zhǎng)；功能性乳品，如富含乳鐵蛋白、益生菌的產(chǎn)品因契合消費(fèi)者對(duì)‘健康+免疫力’的關(guān)切而備受青睞；此外，滿足休閑、悅己需求的特色酸奶、甜品化乳品及輕乳酪等品類(lèi)成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)”。

北京商報(bào)記者注意到，報(bào)告期內(nèi)新乳業(yè)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用增加，其2025年度銷(xiāo)售費(fèi)用約為18.1億元，同比增長(zhǎng)9.05%。其中廣告宣傳費(fèi)3.16億元，同比增長(zhǎng)30.08%，占銷(xiāo)售費(fèi)用比重從2024年的14.65%提升至17.47%。對(duì)此，新乳業(yè)表示，“公司加強(qiáng)品牌建設(shè)及提升市場(chǎng)的品牌認(rèn)知，增加了廣告宣傳投入”。

加快DTC業(yè)務(wù)拓展

在“新鮮”戰(zhàn)略指引下，近兩年，新乳業(yè)將DTC(Direct to Consumer直接觸達(dá)消費(fèi)者)業(yè)務(wù)作為核心增長(zhǎng)引擎。

報(bào)告期內(nèi)，新乳業(yè)在推動(dòng)DTC業(yè)務(wù)拓展方面，呈現(xiàn)出“多點(diǎn)開(kāi)花”的局面。如通過(guò)快速搭建組織并覆蓋基地和城市群市場(chǎng)的“閃電倉(cāng)”，即時(shí)零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)；強(qiáng)化對(duì)會(huì)員店、零食折扣等不同特點(diǎn)渠道的運(yùn)營(yíng)能力，并與茶飲、餐飲渠道深化合作，推動(dòng)新興渠道領(lǐng)跑增長(zhǎng)；新區(qū)域拓展則圍繞“城市群”戰(zhàn)略，通過(guò)渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、品牌投入聚焦與核心品類(lèi)突破，在城市群市場(chǎng)的銷(xiāo)售額實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)突破。

新乳業(yè)在推動(dòng)DTC業(yè)務(wù)的同時(shí)，優(yōu)化傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)商渠道。報(bào)告期內(nèi)，新乳業(yè)經(jīng)銷(xiāo)商凈減少了383家，其中華東凈減少266家，華北凈減少91家，西北凈減少16家，華中凈減少107家，其他區(qū)域凈減少13家。分地區(qū)收入情況來(lái)看，西南、西北增長(zhǎng)幾乎停滯，華北甚至下滑0.5%，僅華東實(shí)現(xiàn)了14.95%增長(zhǎng)。新乳業(yè)表示，“報(bào)告期內(nèi)，華北區(qū)域經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量?jī)魷p少31.6%，主要系優(yōu)化低產(chǎn)出、貢獻(xiàn)不足的尾部經(jīng)銷(xiāo)商，以提升渠道整體健康度”。

“新乳業(yè)揚(yáng)棄了傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)商和商超渠道的投入，增加了線上、私域、即時(shí)零售、社區(qū)等新平臺(tái)的投放，推進(jìn)銷(xiāo)售的扁平化，大力推進(jìn)DTC業(yè)務(wù)的發(fā)展，再加上產(chǎn)品創(chuàng)新，通過(guò)數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)體系直接觸達(dá)消費(fèi)者。”高級(jí)乳業(yè)分析師宋亮表示，“對(duì)于新乳業(yè)這種中型企業(yè)來(lái)說(shuō)，比較適合大力推進(jìn)社區(qū)零售，走線上線下一體化的路數(shù)，獲取流量后再反哺線下，但這種模式不適用于伊利、蒙牛等大型乳企。”

應(yīng)收賬款與商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)隱憂

財(cái)報(bào)發(fā)出的同時(shí)，新乳業(yè)表示，擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3.8元(含稅)，不送紅股，不以公積金轉(zhuǎn)增股本。在亮眼業(yè)績(jī)與高分紅的光環(huán)下，新乳業(yè)亦暴露出應(yīng)收賬款增加和商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)壓頂?shù)慕Y(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

宋亮表示，“新乳業(yè)推進(jìn)的DTC業(yè)務(wù)，問(wèn)題在于短期內(nèi)會(huì)有應(yīng)收賬款激增的風(fēng)險(xiǎn)。之前主要通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商現(xiàn)金現(xiàn)結(jié)，賬期相對(duì)較短，現(xiàn)在直達(dá)零售，賬期會(huì)變長(zhǎng)，導(dǎo)致現(xiàn)金流比較緊張”。

財(cái)報(bào)顯示，2025年度新乳業(yè)應(yīng)收賬款規(guī)模達(dá)6.71億元，同比增長(zhǎng)4.6%，占同期歸母凈利潤(rùn)比例達(dá)91.76%，前五大客戶應(yīng)收賬款合計(jì)占應(yīng)收賬款總數(shù)的38.52%。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示，“作為快消品的應(yīng)收款比例高，說(shuō)明產(chǎn)品在經(jīng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)中可能存在滯銷(xiāo)問(wèn)題，導(dǎo)致經(jīng)銷(xiāo)商的資金周轉(zhuǎn)率低、無(wú)法及時(shí)回款。雖然可能存在經(jīng)銷(xiāo)商自身存在流動(dòng)性問(wèn)題，但很難想象這種情況普遍出現(xiàn)”。

更值得關(guān)注的是，公司商譽(yù)賬面原值高達(dá)10.1億元，占總資產(chǎn)超11%。審計(jì)機(jī)構(gòu)已將其列為“關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)”，提示潛在減值風(fēng)險(xiǎn)。畢馬威出具的年度審計(jì)報(bào)告顯示，新乳業(yè)在2020年7月1日收購(gòu)的寧夏寰美乳業(yè)發(fā)展有限公司(以下簡(jiǎn)稱“寰美乳業(yè)”)及其子公司，形成的商譽(yù)金額合計(jì)為8.31億元，收購(gòu)中識(shí)別的商標(biāo)(價(jià)值)為2.79億元，管理層將延期成本較低、可無(wú)限延期使用的商標(biāo)權(quán)視為使用壽命不確定的無(wú)形資產(chǎn)。寰美乳業(yè)是一家以生產(chǎn)、銷(xiāo)售乳制品為主營(yíng)業(yè)務(wù)的公司，主要業(yè)務(wù)集中在寧夏、甘肅、陜西、河南等地區(qū)，其2025年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為17.18億元，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)4.42億元。

此前2024年底，新乳業(yè)因未及時(shí)對(duì)子公司重慶瀚虹商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試，導(dǎo)致2023年半年報(bào)披露信息不完整、不準(zhǔn)確，被四川省證監(jiān)局出具警示函，內(nèi)控執(zhí)行的滯后性仍存疑慮。

沈萌表示，“商譽(yù)大多是在收購(gòu)中因?yàn)橐鐑r(jià)而產(chǎn)生，商譽(yù)價(jià)值會(huì)隨著被收購(gòu)標(biāo)的的盈利能力變化而變化，如果標(biāo)的資產(chǎn)的盈利能力下降明顯且短期內(nèi)不可逆，那么收購(gòu)溢價(jià)產(chǎn)生的商譽(yù)就處于虛高，需要被減值”。

對(duì)于應(yīng)收賬款和商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，北京商報(bào)記者通過(guò)郵件向新乳業(yè)發(fā)出采訪函，但截至發(fā)稿未收到回復(fù)。